【深度报告】联盟成员大盘点之东方园林

事件

9月23日,东方园林发布公告,公司作为联合体预中标“通州· 北京城市副中心水环境治理(北运河生态带)PPP 建设项目”,项目暂定总投资约70亿元(不含项目用地移民征地拆迁补偿费)。10月13日,江苏政府采购网发布公示,确认东方园林中标江苏省淮安市美丽金湖全域生态环境保护PPP项目,项目总投资10.28亿元。

此前曾有市场观点认为,东方园林在2016年6月份之后,订单披露速度有所减慢,相较于市场上其他环保概念的PPP上市公司,在拿单速度上似乎有所差距,对此我们并不认同;事实上,自立志转型以来,东方园林的PPP项目从无到有,在市场还普遍对PPP保持观望之时,就已在PPP发展的第一波浪潮中获得相当数量的订单,跻身业内第一梯队,这本身足以证明其自身的能力,而此次东方园林连下两单过10亿的PPP的大单,也很好地回应了此类质疑的声音,从金额上看,本次通州项目相当于公司目前累计订单总额的10%-15%,相当于公司2015年收入的近一倍。

东方园林是“中国矿区环境治理与修复产业联盟”的发起人和副理事长单位。东方园林在PPP项目上取得了傲人的成绩,矿客空间在此表示祝贺。同时东方园林的成长也是联盟的成长。今后联盟将继续全力支持东方园林的各项活动。

 

 

公司概况

 

东方园林成立于1992年,以园林租摆业务起家,从成立开始就一直以市政园林的设计及建设为主营业务。2008年,中国4万亿投资大幅带动了市政园林建设的需求,造就了一批市政园林的上市公司,东方园林是其中第一只从事市政园林设计及建设的上市公司,也是市场公认的市政园林行业明星龙头企业。

 

图:公司组织构架

 

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资料来源:公司官网

 

2009年,东方园林在深圳中小板上市,此后业绩呈现爆发性增长,营业收入从2009年的5.8亿增长到2014年的46.8亿元,7年时间增长了8.2倍,净利润从2009年的0.84亿增长到2014年的6.48亿元,始终保持每年两位数的增长率(其净资产收益率曾在2012年达到过30.29%);资产规模总14.18亿元扩张到2015年的176.79亿元,增长了11.48倍。2010-2013 年,公司归属净利润同比增速分别为208%、74%、53%、29%,实现了4年十倍的的飞跃式增长,一举成为全球景观行业市值最大的公司。在这一阶段,公司的主营业务园林工程施工的营业收入占比超过90%,其中市政园林项目贡献最多,是公司最明显的营收贡献点。

 

图:公司上市以来营收及资产变化情况

 

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资料来源:Wind

 

但自2013年以后,由于地方政府债务问题与地产基建投资下行压力,市政园林业务景气度下行,公司从2014年开始,园林工程业务收入与净利润均出现下滑,2014年公司净利润64,310万元,同比下降28.46%。此后公司积极转型,确立“三位一体”水环境综合治理与危废两大方向,通过内生与外延积极转型。

 

图:公司历年销售净利润率情况

 

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资料来源:公司公告

 

三位一体水环境综合治理,即指借助公司过往在市政项目中积累的技术设计优势,完成水利水资源系统规划建设、景观系统构建、水污染治理系统的生态综合治理模式。2015年上半年,东方园林相继与北京市房山区、长春市绿园区、武汉市江夏区等地方政府签署了PPP业务战略合作框架协议,并陆续转化为正式合同,标志着公司向生态环保大市场战略转型的推进。目前,东方园林已经完成了兰州城市水系治理、宜兴环科园环科新城生态项目等全国十几个城市“三位一体”综合治理项目的设计施工,在综合治理理念实践道路上率先迈出了第一步,在设计、规划、施工上都已积累丰富经验。

 

表:“三位一体”综合治理理念

 

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资料来源:公司网站

 

公司除借助原优势扩展水环境业务外,更于2015年斥资30亿元左右,通过收购中山环保、上海立源等公司,获得小城镇污水处理、水处理系统业务。另一方面,通过一系列收购金源铜业、吴中固废等企业,进入危废处理、土壤修复等领域,力图打造综合性的环保集团。

 

表:公司主要并购活动

 

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资料来源:公司公告

 

2009年到2014年,公司员工人数由500人增长至3000人,公司开始着手打造东方园林景观生态技术平台。这一战略合作平台整合了全球最优秀的生态环保行业资源,携手国内外顶级专家600余人、千名优秀设计师,下辖生态规划研究院、大学/机构合资院,院士工作站,以景观规划设计为核心竞争力的EDSA设计院,提供水生态治理规划、水利工程设计、景观设计、生态城市规划、生态经济分析、土壤修复、矿山修复等多专业、全方位、一体化解决方案。

 

图:东方园林景观生态技术平台

 

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资料来源:公司网站

 

图:东方园林生态研究设计专家及合作机构

 

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资料来源:公司网站

 

在我们看来,这两年多来东方园林所实施的战略转型,与2015年后国家开始大力推广的“海绵城市建设”、“PPP 模式”高度契合。多年布局积淀的业务模式创新、人才技术、项目经验、政府客户资源是公司战略转型的内在基础,而“海绵城市建设”、“PPP模式”大力推广的国家政策则是助推公司战略转型能够成功实现的外部东风,公司能够准确把握行业风口并提前布局,显然是经过深谋远虑的水到渠成。整体来看,东方园林的“二次创业”转型,基本已经获得了阶段性成功。

 

 

公司产业链情况

 

1、水环境治理

在传统房地产投资增速下滑的背景下,地方政府资金受到制约,传统的园林建设已经很难获得资金的支持;而中央财政在经济稳增长的要求下,海绵城市和生态城市建设则成为了财政未来发力的着力点。2015年10月,国务院下发了《关于推进海绵城市建设的指导意见》,量化了发展目标,提出将70%的降雨就地消纳和利用,到2020年,城市建成区20%以上的面积达到目标要求;到2030年,城市建成区80%以上的面积达到目标要求。以此标准计算的话,预计未来5年,海绵城市的投资额将达到1.5万亿,年均投资额为3000-4000亿元;在国家大力支持海绵城市建设的情况下,公司由传统的园林建设向生态园林城市建设、海绵城市建设的方向发展也就成为了必然。

 

在这一背景下,2015年公司已经逐步形成以水环境治理为主的生态修复业务。从设计到施工形成了生态城市规划、水利工程设计、市政施工一体的全产业链,利用自己的综合技术、设计等优势对海绵城市生态建设做到了全覆盖;从外部景观到地下引流,从污水治理到生态环境建设,从规划设计到施工建设都能承接,实现了海绵城市建设一站式服务的优势,成为国内唯一能够具备海绵生态城市全产业链覆盖的企业。

2015年至今,东方园林新中标项目总规模已超过500亿元,这其中有超过400亿为水环境治理(涉及海绵城市、黑臭水体、水生态等)项目,公司凭借在原市政园林领域累积了生态、景观方面的丰富技术和经验,通过与外延取得的水处理技术结合,通过建设海绵型公园、绿地等方式参与海绵城市,实现水生态系统的综合治理。

 

表:东方园林2015年以来中标订单一览表

 

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资料来源:公司公告

 

“尽管拥有万亿级别海绵城市建设市场,但资金来源如何? PPP模式能否真正落地?”——这是目前环保行业普遍面临的疑惑,在这方面,东方园林已经探索出一条可行的发展模式。下图为东方园林江西萍乡麻山生态建设PPP项目实施模式,该项目30亿总投资,东方园林出资2.4亿元,与地方政府、第三方、农发基金共同成立PPP项目公司,PPP项目公司再将相关工程给予东方园林及第三方承包(东方园林具备竞争优势的生态景观等项目将100%由东方园林承担,第三方主要是做其他外围土建或其他市政项目),可以看到,该项目中,农发行出资(农发基金做资本金+配套银行贷款)高达24亿元,占比80%,且为18年长期贷款,而东方园林仅出资2.4亿元,即可获得20多亿工程项目(扣除第三方承包工程),按15%净利率估算,工程净利润将在3-4亿元(按7-2-1方式回款)。东方园林出资的2.4亿元为逐步投入,并非一次性投入,而银行贷款到账非常迅速,公司现金流压力不大。

 

图:东方园林江西萍乡麻山生态建设PPP项目实施模式

 

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资料来源: 公司资料

 

而在东方园林承接的其他PPP项目中, 类似的政策性银行或产业基金参与构成资本金的现象普遍存在,极大地放大了公司的现金效率,如果再考虑到公司本体资产负债比例,杠杠可以做到10-20倍。能得以大量资金从贷款和资金两个角度引入,这就是环保作为新兴行业的力量。

此外,公司拟通过并购中山环保和上海立源,介入水处理领域。其中,中山环保主营业务主要包括承接水污染防治工程、市政工程、建筑工程、环境污染治理设施运营,为城市提供生活污水处理、工业污水处理及生活垃圾填埋等工程服务。凭借多年污水治理经营经验,中山环保已形成了35项污水处理专利,并获得了多项环境治理资质认证。其最突出的两项技术是一体化自回流技术(改良氧化沟)、以及新型垂直流入人工湿地技术,两项技术在乡镇污水处理市场中受到充分认可。

 

2014年,公司污水处理工程和污水污泥固废运营处理营业收入分别为2.92亿元和2203万元,占比分别为86.54%和5.52%。目前公司重点布局小城镇及农村水治理项目,并在该领域具有较强的综合竞争能力。当前城市生活污水收集处理率高达90.18%,县城为82.11%。而农村水处理仍处于起步阶段,未来具有较大空间。根据第一次全国污染普查公报的数据,我国农村年产生生活污水超过90亿吨,而处理率仅为28%,市场空间巨大。

 

图:中山环保新型垂直流入人工湿地技术

 

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图:中山环保一体化自回流技术示范图

 

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上海立源则主要从事水处理系统研发、设计、生产和销售,主要服务于市政给水处理、工业给水处理及工业污水处理等领域,掌握微水澄清给水处理工艺技术、多元优化澄清工艺控制系统,在一体化净水、污水设备、中水处理和纯水处理等方面有核心优势。

 

图:上海立源微水澄清给水处理工艺技术

 

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表:两家水处理企业并购时的业绩承诺

 

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资料来源:公司公告

 

中山环保在潜流湿地的设计领域处于领先水平,在海绵城市建设中将成为整个项目设计中的重要环节。上海立源则拥有先进的水净化和中水回收处理技术,对城市污水处理厂排出的处理后的污水有成熟的技术进行再次的净化。整体来看,两家被收贩公司利用自身技术补足了东方园林在污水处理领域的短板,结合东斱园林自身园林设计优势,保证了东方园林在未来海绵城市项目上的市场竞争力。

2、危废处理
 

根据环境保护包发布的环境统计公报,2014年全国工业危险废物产生量为3633.5万吨,同比增长15.09%。另一方面,根据环保部发布的《2015年全国大中城市固体废物污染环境防治年报》,2014年实际无害化与资源化利用量仅利用量仅1387万吨,仅占当年新增危废量 38%。由于年处理危废不足,预计截至2014年,危废历史累积量接近6000万吨,市场空间巨大。目前东方园林主要通过收购申能环境、金源铜业和吴中固废三家公司,切入固废处理行业,以获得危废处理的技术资质与产能。

 

图:全国工业固体废弃物(万吨)

 

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资料来源:wind

 
(1)申能环境

申能环境位二浙江省杭州市富阳区,是华东地区最大的有色金属废渣、废泥处理企业,全国最大的电子污泥和电镀污泥处理企业。公司持有浙江省危险物经营许可证,可在全国范围内绊营 HW17(表面处理废物),HW22(含铜废物),HW48(有色金属冶炼废物)三种类型的危险废物,拥有固体废物处置生产线的产能20万吨/年,其中危险废物处置量为14.6万吨。公司作为国内最早采用火法处理(可实现资源化、无害化)的企业,目前正作为第一起草人参与危废国家标准(HW17、HW22、HW46、HW48)的制定,其“年再生利用废铜20万吨示范工程及其配套工程”在2015年12月被工信部确定为国家资源再生利用重大示范工程,公司相关技术被鉴定为“实现了含有色金属危险固体废弃物资源化综合利用过程中回收率的突破”,同时公司主要性能指标(单位炉床面积处理敁率、渣相中铜元素含量、脱水效率、能耗焦比)均优于国际水平。其中,渣相铜元素含量0.7%,远优于国内的1.2-1.5%水平,高于国际的0.8-0.9%水平。公司是2015年唯一在固废多金属回收领域被中国环境科学学会鉴定为国际先进的企业。根据公司的规划,未来三年目标新增 100 万吨的年危废处理产能。公司在处理金属含量较低的废物时,可向相关企业收取处置费。

 
(2)吴中固费

吴中固废拥有25项危废处理资质,在苏州地区危废处理具有领先地位, 在吴中地区具有一定的垄断地位,目前焚烧处置产能为3000 吨/年。吴中固废所处的苏州地区危废管制较为严格、标准较高,而目前苏州地区危废生成与处置失衡情况非常严重,每年生成的危废约20万吨,其中仅10万吨能得到处置,剩下10万吨会转移至其他省份或者贮存在仓库里。吴中固废是苏州吴中区唯一具有危废焚烧设备的企业,具有一定的垄断地位,目前焚烧处置产能为3000吨/年,预计2016年底引入回转窑焚烧系统,届时焚烧处置产能会达到2万吨/年,将服务于苏州市吴中区及附近区域,考虑到吴中固废所处的苏州地区目前危废生成与处置失衡情况推动危废处置价格上涨,由2013年的1500-2000元/吨快速增长至目前5000-6000元/吨,以此测算,设施达到满产时预计危废焚烧将贡献营业收入1亿元。随着危废行业景气度提升,预计未来吴中固废利润将快速提升,同时也为东方园林的经营业绩带来高速增长。

 
(3)金源铜业

金源铜业处于申能环保产业链的下游,申能环保的合金金属产品主要销售给金源铜业,主营业务为含铜危险废物及一般工业废物回收处理,即以含铜废物为原料通过阳极铜冶炼回收再利用,最终产出电解铜,实现危险废物资源化。近两年该公司因资金问题日常经营难以维系,但其拥有含铜危废处置的相关资质(HW17、HW22、HW48)、同时具有3.9万吨/年产能的完备生产线。金源铜业目前规模尚不大,但其以含铜危废为原料通过阳极铜冶炼回收再利用、并最终产出电解铜的技术,将是东方园林危废整体布局中资源化技术的补充,未来与申能环保将产生协同效应。

 

表:三家危废处理企业并购时的业绩承诺

 

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资料来源:公司公告

 

 

公司经营业绩情况

 

8月11日,公司发布2016年半年报,数据显示,2016年上半年公司营收持续高速增长。上半年公司实现营收29.18亿元,同比增长30.66%;归属上市公司净利润2.97亿元,同比增长89%,超出市场预期。扣非后净利润2.55亿元,同比增长64%。

值得注意的是,大量应收账款回收缓慢是之前公司面临的一大难题。截至2014年底,公司已累计计提坏账准备已有4.6亿元,导致大幅拖累公司净利润增长。2014年公司对此进行了业务模式上的创新,开创了土地保障模式、金融保障模式两种方式来保障项目回款。土地保障模式在近几年失效, 而金融模式在保障后续项目回款上发挥了重要作用, 拥有金融模式保障的70多亿项目中,约40亿已完成收款。截至2015年底,公司“应收账款+存货”约100亿的待收款中,32亿拥有金融模式保障。

 

图:东方园林金融模式

 

 

资料来源:公司网站,招商证券

通过引入金融机构对应收账款进行保障,通过金融模式解决地方政府融资问题,此后公司应收账款增速显著下降, 并于2015年实现资产减值损失负增长,经营活动现金流量净额自上市以来首年由负转正。而本次公告显示,2016上半年,公司实现收款27.56亿元,同比增加132.38%,经营活动产生的现金流量净额5.51亿元,同比增加246.64%,现金流质量明显改善。

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